近期债市波动加剧，银监会窗口指导多家商业银行，要求暂停新发分级型理财产品。从多位银行人士处获悉，银监会确实进行过窗口指导，要求不得新发分级型理财产品。不仅是部分城商行，而是所有发过分级型理财产品的银行，均被窗口指导。

    所谓分级型理财产品，一般是指分优先、次级的产品。这类理财产品通过份额及收益分配结构的分级设计，使优先和次级产品风险和收益不同；主要投向是债市。

    据了解，目前银行分级型理财存量规模并不大，不足1000亿元。其中，绝大部分国有银行及股份制银行、城商行都没有发行此类产品；招商银行、南京银行规模较大。根据窗口指导，这些存量产品到期后将不得再滚动发行。

    目前市场上存续的此类结构化产品数量比例并不高，根据普益标准数据库进行粗略统计，不到0.5%。从存续规模看，国有行及股份行所占比例较高，高于城商行。

    结构上，分级型产品通常分为“优先级+劣后级”的两层或多层结构，银行发行此类产品一般有两种方式，一是拆分成两款发行：优先级产品+次级产品，或是A级产品+B级产品；另一种方式，在同一款产品里同时包含优先份额及次级份额，投资者也可自由选择所认购的类型。

    次级并不是“不好”的意思，优先级、次级的区别体现在两个方面：一是受偿顺序，一般来讲，产品到期后要先保证A级产品的本金及收益的兑付，然后才是次级产品；二是风险收益特征的不同，A级产品为固定收益，同一般银行理财产品无异，风险较小，B级产品具有杠杆投资属性，风险高、预期收益高，一般的产品设计为B级产品以其份额净值为限为A份额的本金及约定投资收益的实现提供有限担保，在完成对A级认购者的本金及收益的兑付后，剩余收益才归B级认购者所有。

    此次被重点关注对象为城商行，我们分析原因如下：国有行及股份行都有发行此类产品，但产品设计相对的风险较小。股份行的分级产品次级方杠杆倍数多在3.5倍以内，且多以净值型产品的方式发行；而国有行分行产品次级方杠杆倍数多在5倍以内，但国有行的产品同时向优先方和次级方募集资金，并且多是面向私人银行的高净值客户。二者所发行的产品，在投资起点上设置了门槛，个别产品次级端的认购起点在100万以上。城商行所发行的分级产品的杠杆倍数不一，偏保守的银行杠杆倍数在4倍左右，但也有极个别的城商行发行的极少量的分级产品，其次级端杠杆倍数高达10倍。尽管城商行部分产品也以净值型产品的形式发行，但其优先端的投资期限较次级端短，也就是说，在次级端不变的情况下，优先端的产品存在滚动发行的情况，也有存在资金池运作的可能。所以，我们认为高杠杆和可能的资金池运作是监管层叫停的主要原因。

    从分级产品的投向看，近来的产品主要是投向债市，某国有行在早期也发过投向艺术品等另类投资方向的分级产品。一般而言，会通过信托计划、基金公司资产管理计划、券商资产管理计划等中间投资标的投向债券、交易所债权类资产及收益权。近期债市去杠杆，债市价格出现波动，投向债市的分级产品风险加剧，这也可能是监管层叫停城商行分级产品发行的原因之一。

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