一、国内养老资管产品现状及特征

当前，我国养老金体系己基本完成三支柱体系构建。作为养老金融的重要实现方式之一，从主流定义上看，公开发行的养老资管产品主要是指在“第三支柱”框架下，以资产保值增值并服务于养老需求的资管产品。当前，国内银行、保险、基金、信托等金融机构已开始逐步开展对养老资管产品的探索，但不同机构资管产品差异性较大。

具体而言，银行系产品以理财产品作为依托，发行投资周期较长、收益保障较高的养老理财产品，但本质上仍未脱离一般理财产品的范畴，未体现出以养老为目的的特殊性。保险系产品以个人税延型商业养老保险和个人养老保障管理产品为主，前者本质上依然是商业养老保险，后者财富管理属性更为明显。信托系产品也可以主要划分为养老金信托、养老服务信托和养老产业信托，实现形式上的高自由度可以保证委托人在养老目标的制定上具有更大的空间，能够提供更加贴合委托人需求的全面服务。基金系产品以符合《养老目标证券投资基金指引（试行）》（以下简称《指引》）相关要求的基金产品为主，主要区分为目标日期基金和目标风险基金。

由此可见，在国内养老资管体系逐步探索的发展初期阶段，商业养老保险、养老信托产品和养老目标基金产品是更能体现养老目的特殊性的资管产品。但根据产品实际情况，更能够体现资管属性的产品可能是养老信托产品和养老目标基金产品，对此展开分析评价，有助于明确养老资管产品的主要特征。

二、养老资管产品简要评价

对于养老目标基金而言，目前国内仍处于初步发展阶段，多为养老目标基金，除上文所述特征外，此类产品按照《指引》要求均为FOF产品。根据定义，目标风险基金与传统基金产品、理财产品近似，需要确定产品的风险等级，并在所属的风险等级内，按照相关规定在权益类、固收类等资产中进行配置，本质上没有太大区别，差异主要体现在养老资管产品的长期性上，依赖性较弱，流动性较强，现行从收益、风险、综合指标出发的主流基金评价体系可以较大程度上与此类产品契合。此外，对于养老基金而言，在长期性基础上，一款产品往往需要经历一个或多个经济周期的考验，那么其大类资产配置能力就显得尤为重要。因此，可以着重考察基金在运作时间内能否依据宏观经济、资本市场形势和政策导向把握各类资产风格切换时点,动态开展资产配置,也即在不同阶段选取优势行业板块作为基准，从大类资产配置带来的系统性β收益和体现择时选股能力的α超额收益出发，对基金的主动管理能力进行评价。构建模型可以为以下形式：

其中，D代表虚拟变量，若组合收益高于基准收益，则其为1，反之则为0。

对于目标日期基金，由于投资策略的核心在于尽可能保持下滑曲线与各生命周期阶段的投资者收入储蓄状况、支出状况、风险厌恶系数相契合，在匹配投资者随年龄增长而逐步下降的风险承受能力的同时最大化退休日期财富的期望效用，因此需要投资者在整个产品运行中长期持有，对于投资者的粘性要求较高。在此情形下，针对不同阶段的目标日期基金，可以制定不同的评价标准。处于较为激进的初期，投资者风险承受能力较强，可以着重考察基金的收益情况，同时兼顾基金的波动水平和综合指标；对于较为保守的末期，投资者对于不确定性的担忧上升，可以着重考察基金的风险水平，利用总体标准差、下行标准差、最大回撤率等指标将风险控制放在重要位置。

养老信托产品以其高度客制化的特性，普遍受到高净值客户的青睐。从市场已有产品来看，北京信托发行的养老消费2014001号集合资金信托计划为客户提供资产投资管理，同时为客户提供让渡投资收益并获得养老消费权益的选择权，客户通过放弃收益可“免费”入住同标的养老公寓，并获得涵盖养老医疗等一揽子养老消费权益和费用优惠；中航信托发行的鲲瓴养老信托计划为客户提供养老、传承和投资的一站式综合服务，客户可以依托专属信托账户实现养老费用支付、养老社区入住以及资产保值增值等需求。

由此来看，现阶段国内养老信托主要还是聚焦于为客户提供投资管理、财产传承等方面的资管服务和包含养老公寓床位、医疗保健、康复护理等方面的养老服务，此类信托同时具备了资金信托和服务信托的特征，在高自由度下能够有效贴合客户养老需求。对于养老信托产品而言，其是否展现出区别于其他资管产品的高度客制化、是否满足养老需求将是其评价的核心标准，而这两个方面均能够从资金信托和服务信托的特征出发加以描述。在资金信托角度，可以使用养老基金评价体系加以评价；在服务信托角度，可以从其提供服务的多元化程度、生命周期跨度和覆盖面出发对客制化程度和对养老需求的实现程度进行评价。

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